工业气体行业深度报告:长坡厚雪优质赛道,国产替代大有可为_世界新动态


(资料图)

报告亮点:本篇报告除了对工业气体长坡厚雪的特点分析外,还对商业模式进行了详尽的讨论,其中现场供气主要赚的是“运营”的钱;零售供气分两种,一种是现场制气商直接卖给零售客户赚取“生产制造”的钱,另一种是分销商通过建立物流网络赚取“渠道”的钱。此外,我们认为国产替代路径一是区域错位,向中西部拓展;二是产品错位,重点发力特气品种。

一、行业特点:长坡厚雪优质赛道,易产生大市值公司。1)万亿市场。工业气体具备耗材属性,全球市场规模超万亿,国内约2000亿。2)顺周期属性与长期成长性兼备,预计国内市场规模22-26年CAGR+9.7%。3)外包供气渗透率有望持续提升。外包供气在成本、效率、安全方面具有明显优势,预计国内外包供气占比将从22年59%提升至25年的64%,相较发达国家80%的比例,仍有提升空间。4)易孕育大市值公司。工业气体全球龙头林德已达万亿市值,国内企业具备大市值发展潜力。

二、商业模式:攻守兼备,护城河不断拓宽。1)现场制气本质为运营模式。定价模式类似“成本加成法”,成本中能源成本(主要是电力)占比约80%,价格体系相对稳定,且为“照付不议”合同,因此收入、盈利、现金流均相对稳定,具备防御性。随着财务费用及折旧摊销的下降,项目盈利能力呈现两阶段提升。竞争加剧下新建项目收益率逐步降低,核心竞争要点为成本管控及零售业务协同能力。2)零售供气弹性在于价格,竞争在于渠道。a)零售气①主体为现场制气站,销售对象为终端客户或分销商,盈利弹性对应价格波动;b)零售气②主体为分销商,从管道气商采购气体,经过分装&物流运输后销售给终端客户,主要赚“渠道”的钱,竞争要点在于建立高效的物流运输渠道。通过收并购完成区域整合后,可进一步赚“格局优化”的钱。

三、竞争格局:份额集中,错位竞争提速国产替代。1)行业集中度高,全球CR4/国内CR6分别为54%/72%。气体运营项目具有排他性,在经济性&提升盈利的考虑下,企业倾向于通过收并购扩大份额并实现格局优化,故行业易形成寡头垄断格局。2)设备是国产替代基础,20年内资份额超75%,已实现追赶。3)通过区域、产品错位竞争,加速国产替代。a)中西部地区拓展:外资已较早在华东、华北、东北地区(经济发达或重工业地区)布局,竞争激烈,中西部地区成为突破口;b)发力特种气体:海外份额高、国产替代空间广,目前国内产品技术已达标,在政策倾斜、价格优势的助力下,本土企业国产替代有望加速。

四、相关标的:建议关注杭氧股份、金宏气体、华特气体、中船特气、凯美特气、侨源股份、和远气体。

五、风险提示:1)经济不及预期;2)零售气下游不景气;3)国产替代不及预期;4)信息更新不及时;5)行业规模测算偏差。

(来源:中泰证券)

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